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* M5 `9 O( w( @6 P* r# E% R/ D+ A4 t0 H, ]* I: [
& _ L; ]& z# \/ H9 c4 T 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，* W3 q U9 Q- Y0 B) N
8 D6 v6 l5 [7 W
& D1 P4 \- n! k) C: s; q$ u形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
& r0 V# X! n) A: n3 L: o' ]
% F: |. m3 p) B9 m逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
$ t7 V2 u6 {4 x; t# T+ t; b! [8 S5 c
策的确定性。% {* K/ [$ S: ^. f6 f; e
4 b- m* w0 j& q8 B1 x* k( s
中信证券主要观点如下：7 ~' c1 k3 m- {0 X# o' f
" F, _- U9 Q" t
加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。
6 F9 y0 `5 V0 O0 a# @
9 N- a2 b& J, L5 Z) |3 Y' z* K6 u, q 自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
) G, A) S' E( {6 N3 F; r8 b& S/ P6 t6 s: G. ?* o, c# p
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。& _1 K6 `, |* J$ K6 c' N/ O
C Q/ n, W( G: i; B. _% ~
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现
, F% E* k% L4 ^4 c1 r l
; L+ C" u' |" x# P3 [不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。* z( l7 W" s$ a" U
1 X7 o5 D1 L1 e- N( C 加密货币市场与黄金愈发相似。
& B6 h0 Y5 C" }# U5 f7 r! }' V" w8 L9 D* y
从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
# A. [0 H6 f }" }, I% l0 ?# e- V" X* \ E
加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。8 i u- Y) \! k% X9 l
; m6 `# v3 v; v* n/ k 由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫, G ]8 X2 d0 i+ _
# t/ }8 k2 n) Q, R5 ~
破灭、大量投机交易完成定价的格局。
) u2 S, i3 O/ ^3 o6 ~, r
; c, |" p& ^$ ~$ E" b- S& V 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。( i! u: L9 C( @
6 T/ d3 Q# U/ n" g" y( R
我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性9 U# N3 \7 \5 _3 Q B0 R
: y# ~6 o4 p7 B: d0 Z6 ^. N/ ?7 G
共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
' M7 o" r4 B, b9 y/ I, a8 E; S1 m- e* U- _& M) h+ [: o9 O9 t7 d
长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
% Z3 e$ m; R( t7 g
2 t& z7 H$ |/ u9 E 2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣
9 ^ r5 F' y+ ^* b4 v/ a( w; d
5 Q: W1 {3 [2 i6 Y# b5 @势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。4 `0 A5 ^7 r ~4 M9 d
' w& i$ Y7 d8 Q$ R. X3 T5 C/ u( R 展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。" A1 A0 g6 C# j: U$ S; g! `: V7 G
% m/ v7 M9 M! J; A. ] 本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政2 Z& S' Q# a! r
* |% s R+ d6 j% Y' N( K策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。- E+ f& x! ?! D
' W- [; I$ ~& T5 s1 ]) O* T' I; Y9 }
风险因素：/ |. N! D. @$ z$ U6 Y7 f5 D3 v% ]
9 F# v+ q. w9 R) W7 ~$ R' V% s* q 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。
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